可持续发展报告

从以上分析来看，杠杆率的变化受到四个方面因素的影响，而在这四个因素中，除第一个是融资制度因素以外，其他三个因素都是内生的经济运行结果。

目前，中国现有的可以用来管理利率风险的工具有债券远期、国债期货和利率互换交易等，这些均是为以线性风险为主的对冲工具，对于市场的波动没有太大的防御能力。以做市商为代表的市场参与者可能承受巨大的损失，债券和利率互换市场的流动性也因此受到影响。

在亚洲，如新加坡元、港币、韩元、泰铢、马来西亚林吉特等币种的利率期权市场也十分活跃。对比美国5年期Libor利率掉期与5年期国债的利差最高与最低相差，在同一期间分别是43个基点和22个基点，这一数据仅仅是中国的1/4左右。建立一个高效金融市场所要求的利率自由化，将会为市场带来更大的利率风险，作为风险对冲工具的利率衍生品是否能够被有效地广泛应用，取决于基准利率对风险管理者的配合度。自2013年起，中国金融改革明显提速，政府和相关监管机构陆续推出了一系列对中国金融市场影响深远的改革举措。自从利率互换市场形成以来，其在交易量、交易品种、参与机构等方面都得到了快速发展。

基准利率与利率衍生品市场 中国基准利率的发展现状。思考如何建立一个更健全和更多元化的衍生品市场以管理利率风险是改革的重要一环。这一轮国有商业银行的改革带有明显的开放色彩。

从2004年开始的新一轮改革中，又从工、建、中三大行再次剥离不良资产合计超过1万亿元。无可置疑的是中国30年的改革开放时机和节奏把握得相当好，是全球一体化进程的最大受益者。同许多发展中国家相比，中国是相对安全的。包括高水平、国际化的会计和审计标准、金融机构的信息准确有效和良好的公司治理水平。

中国的货币市场、债券市场(或者固定收益市场)和股票市场要稳步对外开放，使全球投资者可以根据风险和收益的偏好进行充分选择。监管过度的结果之一是，高成本的金融创新。

中国金融市场有很大的改革开放的空间，金融市场的价格发现和配置资源的作用没有充分发挥上来，金融市场的发展总体上是滞后于金融机构改革和金融业对外开放的步伐的。根据IPO价格来判断上市前的股权出让价格高低是不科学的。第三条，由于信息不对称，市场过度相信评级公司。中国银行国有股权对外转让应该说不存在贱卖的现象。

二、金融市场：蓬勃发展与依然不足 人们对风险的偏好，形成了使用金融工具的两种基本动机：规避风险和投资风险。2.人民币国际化，国家实力和信用增强的自然结果 随着中国经济与区域经济的融合程度不断提高，中国与区内各国的贸易联系日益密切，影响日益增强，区内一些市场人士、政府官员与学者相继提出了人民币区域化的建议。中国第一家外资银行是香港南洋银行在深圳开设的分行，此后沿海区域先行开放，银行业开放不断推进。买次贷金融资产的投资者和机构做了一定的尽职调查，但不可能把资产包里每笔贷款都调查清楚。

保险业的总资产、保费收入、保险深度和保险密度等方面与世界平均水平相差悬殊，更进一步的开放仍然是必要的，我们应努力加快这一进程。这又一次验证了经济学上所说的没有免费的午餐，金融业必须要按市场规律办事。

最后，中国可获得一定的铸币税收益。如果用一种金融创新使不符合标准的人得到贷款，好像解决了问题，实际上造成了更大的金融风险，代价非常昂贵。

这种冲击力的传导机制是由于不确定性损害了商业银行的资本充足率，损害了全世界中心市场的商业银行资本充足率和投资银行的经营状况。这可能是中国对外资入股国内金融机构有股份上限控制措施的原因。目前，中国的金融体系存在防止金融危机的五道防线：第一道防线是，经常账户保持顺差;第二道防线是，大量的外国直接投资;第三道防线是，国际储备安全水平高;第四道防线是，继续保持对资本账户的控制;第五道防线是，以劳动生产率和全要素生产率为主要标志的中国国际竞争力，继续保持增长。这与国际经验是一致的。截至1997年年底，外资银行营业性机构达到164家，四年内增加了90家，资产总额达到380亿美元。证券市场功能的丧失，才是对国家金融安全真正的威胁。

这些模型里当对风险的预期与实际情况相差较大的时候，评级的误差就会很大。中国市场和人民币具有这个潜力。

而这一点往往会被中国金融改革开放的巨大成就所掩盖，被人们所忽视。(二)金融基础设施：效率上限和安全底线 金融基础设施的效率是金融系统服务效率的上限，金融基础设施的安全是中国金融安全的最根本保障。

再加上分业监管本身就具有风险厌恶的特征，基本上不会批准银行、证券、保险三者交叉的新业务品种，这对金融机构的创新和金融市场的发展是不利的。另一方面，要防止道德风险，防止不负责任地依赖政府的道德风险。

由于各国经济金融背景不同，国家金融安全问题存在明显的国别差异。中央银行的主要责任人要有反潮流的勇气和智慧，一个不被市场和公众批评的在任央行行长，是不会在历史上站得住的行长。好的金融监管有四个目标：(1)保持金融市场和金融体系的稳定与安全;(2)保持金融市场投资者的利益，突出表现在保护存款人利益;(3)创造一个平等的竞争环境和良好的市场秩序;(4)允许金融业创新活动，允许金融机构为适应经济环境的变化而变化，以保持并不断提高竞争力。渐进式的开放过程，可以为市场和机构适应环境留下足够的调整时间和空间。

进一步扩大对外开放，使外资银行、证券和保险公司更协调地参与中国经济发展，不但是中国参与经济全球化的需要，也是维护金融稳定和安全的需要。这一点对整个金融的稳定至关重要。

货币区域化的条件相对低一些。如果金融系统的效率得不到提高，那么整个中国经济都将受到非常严重的拖累，这是中国金融安全和稳定的最大威胁。

严格区分金融业的经营品种，束缚了中资金融机构在金融工具方面创新的动力，而境外金融机构的核心竞争力往往体现于此。如英镑、马克和日元早就是国际货币，但英国和德国的资本账户开放到20世纪80年代才基本完成，日本则更晚。

三、资本项目开放和人民币可兑换 1.中国资本项目开放已面临国际竞争 资本项目开放的国际经验表明，资本管制不是长期可行的宏观经济政策措施。随着证监会、保监会和银监会的成立，中国金融业分业经营和分业监管的模式得以确立。只要有利于中国金融业的发展，有利于提高中国金融业分配社会资源的效率，有利于市场经济的稳定，我们就要坚持开放。要做好人民币国际化的利弊分析。

这里的宏观经济政策和货币政策，可以是一个非常复杂的组合，但是我更强调货币政策，比如说利率、汇率、货币供应量、金融市场，这些大的宏观变量要协调一致，才能够保持经济和金融的稳定。信息和公司治理是金融发展的基础，能够使市场准则的发挥更加有效。

2.证券业的开放度较低，主要限制是商业存在 从历史的教训以及其他金融行业对外开放的经验来看，外资参股证券公司有利于证券公司提升经营管理水平，构建行业持续健康发展的机制。从根本上说，中国金融对外开放保持着自主、渐进和可控的原则。

从更一般的意义来说，资本项目开放也并不意味着什么都可以不管，或者说无条件开放，譬如说反洗钱。一、银行、证券、保险业的对外开放进程 1.银行业开放程度显著提高，竞争力不断增强 中国银行业开放，30年以来在广度和深度上发生了质的变化。